[IPO Alert][케이뱅크]④로켓컴퍼니와 비교해서는 안돼

[프레스나인] 케이뱅크의 2분기말 주당순자산(BVPS)은 5,200원이다. 공모희망가액 9,500원~12,000원은 PBR 1.8배~2.3배에 달한다. 그런데 국내 유일한 비교대상인 카카오뱅크는 2024년 컨센서스 기준 PBR 1.5배에 거래되고 있다. 

케이뱅크가 카카오뱅크보다 높은 밸류에이션에 상장 하기를 원한다면 카카오뱅크 보다 경쟁력이 있다는 것을 강조해야 한다. 하지만 케이뱅크가 카카오뱅크와 비교해 경쟁우위에 있다고 보기 어렵다. 

카카오뱅크는 카카오톡이라는 플랫폼을 근간으로 세워진 은행이어서 2400만명이 넘는 고객을 확보 했다. 케이뱅크는 1100만명 수준이다. 이마저도 코인거래를 위한 업비트 고객이 상당부분이다. 

고객수와 적극 사용자의 비중은 자금조달비용에 영향을 미친다. 카카오뱅크는 저원가성 요구불 예금이 전체 예수금의 57%다. 케이뱅크는 업비트 예치금을 제외하면 자금 조달을 비싼 이자를 지급하는 저축예금에 거의 100% 의존하고 있다. 자금 조달 비용이 높으면 대출 금리가 경쟁력을 갖기 어렵다. 

또한, 케이뱅크는 수수료수익을 전혀 올리지 못하고 있다. 카카오뱅크의 수수료와 플랫폼 수익은 총 영업이익의 약 15%을 차지한다. 이와 비교해 케이뱅크는 수수료이익보다 수수료비용이 더 높아 적자다. 

높은 PBR을 정당화 하기 위해서는 해외 기업을 비교군에 포함시켜야 할 것이다. 카카오뱅크는 상장당시 공모가를 산정하기 위해 비교한 여러 해외 기업중 미국 로켓컴퍼니를 포함시켰다. 미국 로켓컴퍼니는 현재 PBR 4배에 거래되고 있다. 카카오뱅크와 로켓컴퍼니의 평균 PBR을 사용한다면 공모가 상단을 정당화 할 수 있을 것이다. 

하지만 로켓컴퍼니를 비교군에 포함시키는 것은 무리다. 로켓컴퍼니는 은행이 아니기 때문이다. 비교 대상이 되기에는 비즈니스 모델이 매우 다르다. 로켓컴퍼니는 주택담보대출 영업과 주택매매 관련 각종 서비스를 제공하는 회사다. 

로켓컴퍼니는 3개의 자회사를 통해 영업을 한다. 주택담보대출 영업을해 대출을 실행하고 실행된 대출자산에 마진을 붙여 바로 매각하는 일을 하는 “로켓모기지’”가 있다. 두번째는 부동산 중개업을 하는 “로켓홈즈”가 있다. 이 회사는 기존 부동산 중개사 수수료보다 저렴하게 주택매매를 도와준다. 마지막으로 “앰록”이라는 회사는 부동산 등기 등 법률업무를 담당한다. 주택매매 관련 시작부터 끝까지 ‘end-to-end ecosystem’ 구축이 이 회사의 전략이다. 

로켓모기지는 이자장사 하는 것을 목표로 하지 않는다. 로켓모기지는 2022년 1331억불의 주택담보대출을 실행했다. 2023년에는 787억불의 주택담보대출을 실행했고 2024년 상반기에는 449억불의 주택담보대출을 실행했다. 실행된 주택담보대출은 100% 매각이 된다. 2024년 6월말 기준 대차대조표에는 매각을 대기하고 있는 대출자산 95억불의 주택담보대출만 남아있다. 지속적으로 보유하는 주택담보대출은 없다.  

로켓모기지는 은행들처럼 대출자산이 부실해졌을 때 손실흡수을 위한 자본을 필요로 하지 않는다. 대출자산을 보유하는 은행이 아니기 때문이다. 로켓홈즈와 앰록은 수수료 장사를 하는 업체다. 이들 또한 운전자본 이외 자본이 필요없다. 추가 자본이 투여되지 않아도 성장이 가능한 기업들이다. 자본이 성장을 위한 주요 투입요소가 아니기 때문에 자본에 대한 수익률을 기준으로 가치평가하는 PBR  방법으로 이들 기업을 평가하지 않는다.   

하지만 은행과 같이 자본집약적인 기업은 자기자본비용(CoE) 대비 얼마나 수익(ROE)을 내는지로 가치평가(PBR=ROE/CoE)를 한다. 다시말해 카카오뱅크와 로켓컴퍼니를 비교한다는 것은 “사과와 오렌지”를 비교하는 것과 다름없다. 비즈니스 모델이 다르고 가치평가 방법도 다르다.